ביום חמישי האחרון קרה משהו נדיר אפילו בסטנדרטים של מייקל סיילור: מניית STRC — מניית העדפים (Preferred Stock) של Strategy Inc. — נפלה תוך יום לשפל של 82.53$, כמעט 18% מתחת לערך הנקוב של 100$. הנפח היומי של 10.6 מיליון מניות היה פי שלושה מהממוצע הרבעוני, וזה לא היה מסחר רגיל של יום שישי — זה היה טבח.

"הפלייוויל (flywheel) רץ עכשיו הפוך," כתב האנליטיקאי @alphaticaio ב-X, "STRC מאבדת את הפג, אין גיוס חדש, הדיסקונט של MSTR מתרחב, הגיוס דרך ה-ATM הופך לדילוטיבי, והלחץ על התשלומים גדל." המשפט הזה מסכם בדיוק מה שמפחיד את המשקיעים כרגע.

למה זה חשוב?

STRC היא לא עוד מניה. זה מכשיר פיננסי שסיילור תכנן כדי להפוך את שוק ההון למנוע קניית ביטקוין. ביולי 2025, Strategy גייסה 2.5 מיליארד דולר בהנפקת מניות בכורה Perpetual Stretch Preferred (הנצחיות, דמויות הון). המניות הללו אמורות להיסחר סביב 100$ — הערך הנקוב — ולהניב תשואת דיבידנד משתנה של כ-11.5%. עד ינואר 2026 זה עבד: STRC הגיעה לשיא של 100.42$.

אבל אז הביטקוין צנח מ-126,198$ לשיא כל הזמנים שלו לכ-63,000$ — ירידה של 50%. Strategy, שהחזיקה 846,842 ביטקוין (יותר מ-4% מההיצע הכולל), נכנסה ללחץ. ומשם, הדומינו התחילו ליפול.

הצדדים החיוביים

יש מי שמסתכל על המחיר של 88$ ורואה דווקא הזדמנות פז. התשואה האפקטיבית על STRC במחיר הזה היא כמעט 13% — תשואה שאפשר למצוא בדרך כלל רק באג"ח זבל של חברות במצוקה, אבל כאן מדובר בחברה עם כ-65 מיליארד דולר בנכסי ביטקוין.

מנגנון תיקון עצמי. ה-Variable Rate של STRC לא סתם נראה מסובך — הוא תוכנן במיוחד בשביל מקרים כאלה. כשהמניה יורדת מתחת ל-95$, Strategy חייבת להעלות את שיעור הדיבידנד ב-0.5% לפחות (תוספת שנתית של כ-53 מיליון דולר). ככל שהתשואה עולה, יותר קונים יחפשו אותה. זה מנגנון אוטומטי שאמור להחזיר את המחיר ל-100$ לאורך זמן.

דיסקאונט על ערך ספרותי. STRC נסחרת היום במכפיל 0.84 על הערך בספרים (105.95$ למניה). זה חריג למניה בכירה של חברה שמחזיקה נכסים קשיחים בהיקף כזה. ג'ף דורמן מ-Arca פירט שלושה תרחישים: (1) גיוסי הון מתונים דרך ה-ATM של המניה הרגילה, (2) מכירת ביטקוין ב-3-4 מיליארד דולר לטובת נזילות, ו-(3) קיצוץ הדיבידנד. התרחיש השלישי הוא היחיד שיהיה קטסטרופלי — והוא גם הכי פחות סביר להתרחש.

מעבר לתשלומים דו-חודשיים. ביוני אושר שינוי בדיבידנד מתשלום חודשי לדו-חודשי (דוידנד ראשון ב-30 ביוני, תשלום ראשון ב-15 ביולי). המהלך נועד להרחיב את המשיכה הקמעונאית — משקיעים יקבלו "כמעט כמו משכורת", אמר סמנכ"ל התפעול פונג לה. [

מומנטום ארביטראז'. סמסון מוו (Samson Mow) כינה את זה "הזדמנות להון לטווח ארוך לארביטראז'", ומשקיעים כמו @dotkrueger צופים חזרה ל-100$ עד סוף יוני כשה"ספקים" (speculators) יחזרו. ההערכה של @GregZtraffic: השפל של 82.53$ היה אירוע "קפיטליישן" של לווים ממונפים, לא שבר יסודי.

הצדדים השליליים

הצד הפסימי הרבה יותר רועש כרגע, ובצדק.

הדת' ספירל. הבעיה המבנית המרכזית: כש-STRC מתחת ל-100$, Strategy לא יכולה לגייס דרכה כסף חדש. בלי STRC — אין מנוע לקניית ביטקוין. בלי קניית ביטקוין — אין צמיחה ב-NAV. בלי צמיחה — MSTR נחלשת. MSTR חלשה מקשה על גיוס ATM של מניות רגילות. בסוף השרשרת: חיוב למכור ביטקוין כדי לממן דיבידנדים. וכל סבב מדכא את המחיר עוד יותר.

מכירת הביטקוין הראשונה מאז 2022. בסוף מאי, Strategy מכרה 32 ביטקוין תמורת 2.5 מיליון דולר כדי לממן דיבידנדים. הסכום זעום, אבל כתב האישום היה "סיילור שבר את ההבטחה שלו". במשך שנים הוא התחייב שלעולם לא ימכור. עכשיו, השאלה היא לא "האם ימכרו שוב" אלא "כמה". @NaeemAslam23 כתב: "אם הם מכרו פעם אחת, הם יכולים למכור שוב."

המתמטיקה לא עובדת בלי גיוס. הדיבידנדים השנתיים של STRC עולים כ-1.2 מיליארד דולר. עסקי התוכנה של Strategy מניבים 490 מיליון דולר בשנה עם תזרים מזומנים שלילי של 8.7 מיליארד (TTM). כלומר, הדיבידנדים ממומנים כרגע אך ורק מגיוס בשוק ההון — או ממכירת ביטקוין. אם שני הערוצים נסגרים, יש לכ-900 מיליון דולר ברזרבות — מספיק לעוד כ-7 חודשים.

אין בטוחה על הביטקוין. חשוב להבין: לבעלי STRC אין שום שעבוד על 846,842 הביטקוין של Strategy. בתרחיש פשיטת רגל, מחזיקי אג"ח בסך 8.3 מיליארד דולר מקבלים קדימות, ורק אחריהם בעלי STRC. אם הביטקוין יורד ל-30,000$, כל כרית ההון עלולה להתאדות. סטרטג'י עצמה מזהירה באתר שלה ש-"BTC Rating" אינו שקול לדירוג אשראי מסורתי.

מה לעקוב

השבועות הקרובים יהיו קריטיים. התשלום הדו-חודשי הראשון (15 ביולי) יהווה אינדיקטור לביקוש קמעונאי. מחיר הביטקוין הוא המשתנה המכריע ביותר — עלייה מעל 80,000$ עשויה לשקם את האמון במאזן של Strategy ולמשוך את STRC חזרה לפארי. לעומת זאת, ירידה נוספת מתחת ל-55,000$ תיצור לחץ מסיבי על כל המבנה.

קטליזטורים חיוביים: התאוששות הביטקוין, עליית התשואה שמתחילה למשוך קונים מוסדיים, חזרת גיוס STRC כשהמחיר מתייצב, ואימוץ מוסדי של המכשיר כ"אשראי ביטקוין" — בדיוק כמו שסיילור מדמיין.

סיכונים: ירידה מתחת ל-80$, סחיטת פוזיציות DeFi נוספות (ליקווידציות דווחו ב-19 ביוני), קיצוץ דיבידנד, תשישות מנגנון ה-ATM של MSTR, ועלייה ברמת הרגולציה.

השורה התחתונה

STRC היא אחד המכשירים הפיננסיים המרתקים (והמסוכנים) בשוק כרגע. מצד אחד, תשואה של כמעט 13% על מניה בכירה בחברה שמחזיקה עשרות מיליארדי דולרים בנכסים — אי אפשר לחלוטין לפסול את הטיעון של הקונים. מצד שני, כל המנגנון בנוי על ההנחה ששוק ההון תמיד יהיה פתוח — והביטקוין תמיד יעלה. כששני התנאים האלה מתערערים, המחיר צונח, והשאלה היא לא אם — אלא מתי — הוא חוזר.

STRC נוסדה לספק מימון חכם לקניית ביטקוין. עכשיו היא הפכה למבחן הכי גדול של התיזה של סיילור. נמשיך לעקוב.

כתב ויתור: כתבה זו אינה ייעוץ השקעות ואין לראות בה המלצה לקנות, למכור או להחזיק בניירות ערך כלשהם. המידע מבוסס על ניתוח שיח ציבורי בלבד ואינו מהווה סקירה פיננסית מלאה.